題圖｜視覺中國

調(diào)控的紅線從四面八方包圍著房地產(chǎn)這頭巨大的“灰犀?！?。

市場端，限購、限貸、限價來穩(wěn)房價；資金端，三道紅線、兩道紅線給房企降杠桿；土地端，土地出讓兩集中從源頭控制供給穩(wěn)地價。

這意味著，房企必須盡早告別過去高周轉(zhuǎn)、高負(fù)債和高杠桿的“三高”模式，進(jìn)入“難而正確”的調(diào)整期。

難是顯而易見的，僅以2021年第三季度的數(shù)據(jù)來看，全國二手房市場GTV同比下降41.6%（貝殼研究院），全國新房商品房市場GTV同比下降14.1%（國家統(tǒng)計局）。

方向也很清晰明了：房地產(chǎn)業(yè)要“向美而生”，進(jìn)入美好居住的大時代，比如近期推出的房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)也是為了建立長效調(diào)控機(jī)制。

但起點(diǎn)和目標(biāo)之間的道路必然充滿艱難險阻，企業(yè)當(dāng)前要做的不僅要活下來，而且還要尋求新出路——節(jié)流、開源雙管齊下，這就意味著能淌過去的只有少部分。

可以預(yù)測，2021年收尾之時定有一批企業(yè)從此開始退場，將以主動分崩、被動被賣等各種方式上演。明天當(dāng)然會到來，問題是誰能先熬過今天晚上，明天誰還留在場上。

因此，在這樣的關(guān)鍵分岔點(diǎn)，對房地產(chǎn)行業(yè)新舊模式演變及頭部企業(yè)如何“破繭重生”的觀察和研究，就成為一件非常有價值的事情。

房地產(chǎn)開始良幣驅(qū)逐劣幣

在‘房住不炒’，穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期和共同富裕的政策指引下，房地產(chǎn)正駛進(jìn)健康發(fā)展的軌道。

過去，整個房地產(chǎn)業(yè)鏈野蠻生長。地方財政收入近一半來自土地出讓金；房企比的是誰能借到更多錢圈更多地；買房者則需要砸鍋賣鐵湊首付，千方百計借杠桿在核心區(qū)域卡位……大家都怕被拋下財富的車輪。

但車輪已承載不住這巨大的風(fēng)險。從全行業(yè)負(fù)債來看，開發(fā)商資產(chǎn)負(fù)債率接近80%，總負(fù)債高達(dá)10.6萬億；早在2018年，全國購房者中90后、80后平均月供收入比分別為43.5%、40.8%，2020年底，我國居民杠桿率達(dá)62%；隨著土地凈收益近年來不斷下降，以土地為抵押品的金融化，也讓地方政府的債務(wù)急速擴(kuò)張。

但眼下，在政策調(diào)控下，這些風(fēng)險因子被牢牢管控起來。

房地產(chǎn)狂飆時代完結(jié)，但仍支撐著中國的國家信用和國民財富，在未來的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中也有重要作用。

國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)很直觀，2020年房地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈占我國GDP的17%，其中直接貢獻(xiàn)占比7.3%；而美、德、英等國家房地產(chǎn)直接貢獻(xiàn)占GDP比重均超10%，所以仍有增長空間。

2020年我國商品房銷售金額突破17萬億元的高點(diǎn)；今年1-9月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資98008億元，同比增長10.5%，其中住宅開發(fā)投資增長更高達(dá)14.9%。

這說明房地產(chǎn)的“蛋糕”即使變大的速度顯著放慢，但從絕對規(guī)模上仍相當(dāng)可觀；可能也是當(dāng)前維持中國經(jīng)濟(jì)增速的一種策略。

從而可推測出，未來房價整體將長期橫盤，小幅震蕩；局部分化，一線及核心區(qū)域穩(wěn)定；居住服務(wù)業(yè)將成為新的增長點(diǎn)。

不過，當(dāng)前整個房地產(chǎn)業(yè)鏈正面臨優(yōu)勝劣汰的嚴(yán)峻考驗(yàn)。“剩者為王”的必須學(xué)會變通、自救與重生。

以房產(chǎn)中介業(yè)來看，近年來攜百億巨資、頂級流量跨界進(jìn)入房地產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)巨頭不止一兩家；但要么“鎩羽而歸”，要么做得不溫不火進(jìn)退維谷。

這能看出房地產(chǎn)存量市場仍大有可為，互聯(lián)網(wǎng)巨頭也會被吸引；但它們能否跑出來還存疑，問題就在于專業(yè)能力無法直接嫁接。

房產(chǎn)中介行業(yè)如何涅槃重生，行業(yè)龍頭公司貝殼剛發(fā)布的三季報，讓我們可以得窺其破局思路。

貝殼“寒冬”中的破局術(shù)

房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行大調(diào)整，告別了過去的高歌猛進(jìn)，全房地產(chǎn)鏈均遭受一定的沖擊。而貝殼作為行業(yè)龍頭，受到的影響更是首當(dāng)其沖。

2021年三季度，貝殼存量房交易GTV為3782億元，同比下降34.3%，其中二手房交易GTV同比下降36.8%；新房交易GTV為 4101億元，同比下降2.5%；營業(yè)收入為181億元，同比下降11.9%。

但相比大盤，貝殼的二手房和新房的交易GTV的跌幅明顯更低。這意味著，在市場的下行周期，貝殼具備一定的韌性。

在盈利能力方面，雖然貝殼2021年三季度經(jīng)調(diào)整后凈虧損8.88億元，有所承壓，但在截至前三季度，貝殼調(diào)整后凈利潤為22.5億元。

另外，得益于上下游中較強(qiáng)的議價能力，貝殼連續(xù)5個季度獲得正經(jīng)營活動現(xiàn)金流，實(shí)現(xiàn)了生存與發(fā)展的平衡。截至2021年三季度末，貝殼的賬面資金（包括現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、限制性現(xiàn)金和短期投資）累計約527億元。

當(dāng)然，貝殼之所以表現(xiàn)出相對市場的抗性，不僅靠其充裕的現(xiàn)金流支撐，還要?dú)w功于其在報告期中落地了一系列措施。以下就來拆解貝殼這些舉措背后的含義，這或許對整個行業(yè)來說都具有借鑒意義。

（1）加大投入，粘住行業(yè)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能

從費(fèi)用支出比例來看，2021年三季度，貝殼“行政及一般開支”占總經(jīng)營費(fèi)用的47.29%，這主要源于其為吸引和留住人才，采取了大規(guī)模的股權(quán)激勵。同時，貝殼也非常重視研發(fā)方面的投入。

2021年三季度，貝殼研發(fā)支出10.43億元，同比增長24.35%，主要是報告期內(nèi)增加了經(jīng)驗(yàn)豐富的研發(fā)人員。

雖然大投入的背后是以犧牲短期利潤為代價，但這有利于貝殼粘住中國經(jīng)紀(jì)行業(yè)最優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)能：門店和經(jīng)紀(jì)人。截至2021年9月30日，貝殼門店數(shù)量53946家，同比增長20.2%；經(jīng)紀(jì)人數(shù)量為515486人，同比增長7.9%。

貝殼的留人體現(xiàn)在“以戰(zhàn)養(yǎng)兵”，貝殼目前已經(jīng)完成超過3.1萬家門店的經(jīng)紀(jì)人分崗，覆蓋人數(shù)超30萬。

基于貝殼的服務(wù)者協(xié)作模式，貝殼強(qiáng)化分工合作的策略效果明顯，顯著提升了運(yùn)營效率，一二手經(jīng)紀(jì)人合作比例由上季度14.4%提升至29.6%。據(jù)貝殼披露，分工推動了作業(yè)效率和經(jīng)紀(jì)人競爭力的提升，并在下行周期助力團(tuán)隊穩(wěn)定。

越是在周期底部，越是需要夯實(shí)根基，厚積才能薄發(fā)的道理都懂，但受限于戰(zhàn)略眼光、膽識和家底，不是每家企業(yè)都能這么做且成功的。

（2）加快用數(shù)字化工具改善作業(yè)能力

之前線上看房被炒得火熱，但理想很豐滿現(xiàn)實(shí)很骨干，實(shí)際上卡在了服務(wù)環(huán)節(jié)。房屋的非標(biāo)、高額等特性讓線上看房買房更加需要專業(yè)的中介服務(wù)。所以互聯(lián)網(wǎng)巨頭從線上到線下困難重重，但若線下服務(wù)商補(bǔ)齊線上短板，則完全可以開辟新的增長空間。

2021年三季度，貝殼也在加快線上化助力服務(wù)者的腳步。

貝殼推出的“小貝二手訓(xùn)練場”系統(tǒng)，模擬經(jīng)紀(jì)人與消費(fèi)者在VR和線下帶看的交互場景，通過VR結(jié)合AI識別經(jīng)紀(jì)人帶看過程中的最佳實(shí)踐，以及經(jīng)紀(jì)人服務(wù)能力模型中的關(guān)鍵優(yōu)勢和短板，標(biāo)準(zhǔn)化、體系化、智能化地提升經(jīng)紀(jì)人能力。

截至三季度末，共有超過12萬經(jīng)紀(jì)人參與了小貝二手訓(xùn)練場培訓(xùn)，有效訓(xùn)練場次超過124萬場。

（3）優(yōu)化新房交易生態(tài)

回看優(yōu)秀企業(yè)的成長史，價值觀是非常重要但又常被忽視的因素。

以房地產(chǎn)業(yè)鏈來說，當(dāng)前渠道比開發(fā)商更有話語權(quán)；但眼下正值整個產(chǎn)業(yè)的重塑，是守好自己的一畝三分地，還是站在行業(yè)角度通盤考慮，甚至不惜讓渡自身部分權(quán)利，非?？简?yàn)企業(yè)的價值觀。

今年年初，為解決新房渠道亂象，貝殼向全國開發(fā)商正式推出了《貝殼陽光作業(yè)服務(wù)承諾》，制訂了五條禁止性條款，也被稱為“五不”承諾——不截客、不洗客、廉潔作業(yè)、陽光交易、透明宣傳。

這些承諾全部被貝殼主動寫入了與開發(fā)商的合作協(xié)議中。截至9月底，對開發(fā)商的“五不承諾”覆蓋66城100%開發(fā)商，累計11,191個項(xiàng)目；截至10月中旬，累計發(fā)現(xiàn)47例違規(guī)破壞行業(yè)生態(tài)行為，向開發(fā)商履行承諾賠付金額接近200萬元。

貝殼“真金白銀”的推動，有助于讓中介回歸服務(wù)、開發(fā)商重建業(yè)務(wù)鏈、買房客戶價值最大化，從而實(shí)現(xiàn)行業(yè)良性循環(huán)。

此外，貝殼的韌性也和其覆蓋全國、多元的業(yè)務(wù)密不可分，可以最大程度上抵消單一地域、單一業(yè)態(tài)帶來的下降風(fēng)險，這在財報中也有所體現(xiàn)。

比如在家裝業(yè)務(wù)層面，報告期內(nèi)，貝殼自營業(yè)務(wù)被窩家裝和擬并購的圣都家裝均穩(wěn)步推進(jìn)。被窩家裝三季度在北京竣工1127單，環(huán)比提升35%；圣都家裝在1月至9月實(shí)現(xiàn)累計合同收入同比增長超過35%。

不過，貝殼不斷打磨自身的服務(wù)能力，不僅僅是為了過冬，而是看到了未來更大的市場機(jī)會和更多的可能性，是在為抓住下一個增長紅利而蓄力。

貝殼們還會迎來春天嗎？

未來中國的房地產(chǎn)業(yè)會走向何方？

一言以蔽之：短期看，此輪調(diào)控的意義在于讓我國房地產(chǎn)切換至健康的發(fā)展軌道上，目前各項(xiàng)政策有緩和跡象；長期看，隨著存量時代的來臨，房地產(chǎn)業(yè)勢必從生產(chǎn)驅(qū)動性行業(yè)變成消費(fèi)驅(qū)動性行業(yè)，也意味著圍繞人居住體驗(yàn)的相關(guān)服務(wù)升級成為主旋律。

（1）房地產(chǎn)政策有緩和跡象

從全國層面來看，面向房企和購房者的貸款政策，均有緩和跡象。

9月底，央行召開2021年第三季度例會，明確提出：

一是原本在明年上半年計劃投放的部分貸款，會部分提前到今年下半年投放；

二是一些城市的個人住房貸款約束，在房價回穩(wěn)后，會恢復(fù)正常。

10月15日，央行金融市場司司長鄒瀾表示：“保持房地產(chǎn)信貸平穩(wěn)有序投放，維護(hù)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”；10月21號，銀保監(jiān)會也談到，要保障剛需，在貸款首付比和利率上支持首套房購房者。

在監(jiān)管部門頻頻釋放房地產(chǎn)信貸環(huán)境改善的信號后，最近一個月，房地產(chǎn)信貸數(shù)據(jù)已有改善；房貸利率也在10月首次出現(xiàn)環(huán)比下降，90個城市的首套和二套房貸平均利率分別為5.73%和5.99%，環(huán)比均下調(diào)1個基點(diǎn)（貝殼研究院）。而據(jù)央行官方披露，10月個人住房貸款余額較9月多增1013億元。

在整體經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期放緩的情況下，房地產(chǎn)業(yè)作為影響國民經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵行業(yè)，仍需起到穩(wěn)定的支撐作用；政策先行后，市場的回暖可以期待。且此次回暖并非回歸老路，而是一個全新的，以往未發(fā)生過的新路。

（2）加速步入居住服務(wù)時代

如果說過去五年是住房大開發(fā)的黃金時代，那么未來五年將會是品質(zhì)服務(wù)的美好時代。

前面說到中國房地產(chǎn)將變成消費(fèi)驅(qū)動型行業(yè)，這就需要回歸到需求層面來思考。除了單純的人口總量或人口結(jié)構(gòu)，還需要考慮人口的流動、家庭結(jié)構(gòu)的裂變、職業(yè)的變遷等諸多因素。而中國的住房需求明顯呈現(xiàn)以下趨勢：

第一是家庭小型化催生的新需求。2010- 2020年我國總?cè)丝谠黾?5.4%，而這十年間裂變出的家庭戶數(shù)量增加了23%，遠(yuǎn)大于人口總量的增速。中國有數(shù)以億計的家庭總基數(shù)，在這樣的基數(shù)下，每一次的家庭裂變將催生不可忽視的新增住房需求。

第二是廣大流動人口的住房需求。

一方面，未來十年的我國的人口城市化將釋放的增量住房需求仍可觀。2020年我國城鎮(zhèn)化率達(dá)到64%，普遍預(yù)計未來10年我國城鎮(zhèn)化率仍將繼續(xù)提升10個百分點(diǎn)，根據(jù)聯(lián)合國人口預(yù)測數(shù)據(jù)，這意味著到2030年對應(yīng)的城鎮(zhèn)人口增量約為1.8億人。以城鎮(zhèn)人均住房面積40平米 /人計算，未來十年新增城鎮(zhèn)人口需要的增量住房面積超過70億平米，這也將會是我國房地產(chǎn)發(fā)展的最后一波增量紅利。

另一方面，第三是城城人口流動產(chǎn)生的住房需求。據(jù)統(tǒng)計，2020年我國城城流動人口已經(jīng)達(dá)到8000 萬，2010年只有4600萬，十年增加一倍，未來將會超過1億的城城流動人口。因?yàn)檫@種流動往往只是暫時的，所以他們不會從流出地賣掉手中的房子，反而會繼續(xù)保留，在流入地卻要重新租房或買房。

因此，隨著我國城市化浪潮的放緩，人口流動的主要方向已經(jīng)不是從農(nóng)村到城市的單一方向流動，而是城市與城市之間會形成日益龐大的流動人群，相比當(dāng)年的藍(lán)領(lǐng)流動人群，他們對住房需求的形成更確定，也更有支付能力。

第三是換房和改善需求比例逐步提升。中高收入家庭對品質(zhì)住房的需求仍有很大的提升空間。這些家庭不再簡單滿足于“一宅一生”，對產(chǎn)品質(zhì)量高、配套設(shè)施全、社區(qū)服務(wù)好的“好宅”需求越來越大。

從趨勢上看，

一方面，首改、再改以及旅居需求成為“新剛需”。

另一方面，一、二線重點(diǎn)城市進(jìn)入“換房”階段，人們通過二手房市場和存量住房流通，“以小換大”、“以老換新”、“以遠(yuǎn)換近”，一定程度上，換房已經(jīng)成為一種剛性需求，為支撐未來房地產(chǎn)市場空間的重要一極。

總而言之，雖然此輪行業(yè)調(diào)整的過程是痛苦的，但卻孕育了住房服務(wù)新藍(lán)海。

此外，房地產(chǎn)此輪調(diào)整是優(yōu)勝劣汰的過程，加速中小企業(yè)加速出清，為頭部企業(yè)釋放出更多的市場空間。

這意味著，貝殼們的春天或許在路上。

雖然短期大環(huán)境向好不會在貝殼財報上有立竿見影的體現(xiàn)；但長期來看，居住服務(wù)的增量市場和大洗牌釋放出的市場空間，將推動貝殼基本面向穩(wěn)，進(jìn)一步提高其估值空間。

中國房地產(chǎn)業(yè)從市場化到貨幣化，再到未來的向美而生，每一次震動都有大批企業(yè)被淘汰；只有看清行業(yè)發(fā)展規(guī)律，適時調(diào)整，既能度過眼前險灘，又能放眼未來的公司才能走到下個階段。貝殼正在如此踐行，或許它能拿到下個時代的門票。

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