紅周刊 記者 | 何艷

·編者按·

小米三季報顯示，作為主營業(yè)務(wù)的手機(jī)銷量排名在國內(nèi)及海外均有下滑，這樣讓市場再次用腳投票，19港元一線的股價距離17港元的IPO發(fā)行價僅一步之遙。而自2021年至今，小米股價跌去超40%，市值縮水超3400億港元。

主營乏力下，小米儼然把造車當(dāng)成第二增長曲線在打造。這個新賽道需要巨額投入而且時間周期長，首期投資為100億元，未來10年投資100億美元，而且2024年之前都是零創(chuàng)收。市場對于小米造車更多的是質(zhì)疑，因為小米造車與傳統(tǒng)車企比無安全性和可靠性的優(yōu)勢，而且軟件技術(shù)上會長期受到蘋果的壓制。有投資人表示，小米與其把造車當(dāng)成第二增長曲線，還不如深耕已經(jīng)有些眉目的智能家居更靠譜。

目前，市場對于小米多空分歧，但無論看多還是看空，都是按硬件來對小米進(jìn)行估值的。

或許文中討論的問題都是小米發(fā)展中的問題，要徹底打消投資人的疑慮，只有通過時間來解答。深入了解這些問題，能夠讓投資人更清楚地發(fā)現(xiàn)投資小米的風(fēng)險邊界在哪里。

外有蘋果 內(nèi)有榮耀

紅海之下手機(jī)銷售主營增長乏力

本周，小米發(fā)布2021財年第三季成績單后，次日股價遭到用腳投票，收跌6.96%，報收19.26港元。市場對小米悲觀的最直接原因，是小米手機(jī)出貨量無論是全球還是國內(nèi)，都出現(xiàn)了下滑。全球的排名由二季度的第二名重回第三的位置，國內(nèi)的排名由二季度的第三名滑落到第四名。全球是受制于iPhone13的影響，國內(nèi)則緣于榮耀手機(jī)憑借17.3%的市占率擠進(jìn)前三。

三季報顯示，小米三大業(yè)務(wù)智能手機(jī)、IoT與生活消費產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入在營收中的占比分別為61.26%、26.82%、9.40%。作為營收絕對主力，智能手機(jī)這個主陣地，小米絕對不可失。

在智能手機(jī)時代，賣硬件賺軟件的錢，成了蘋果取勝的邏輯，而小米對外傳遞的聲音以及一系列的運作，可以看出其也在遵循這個邏輯。但不可否認(rèn)，手機(jī)銷售依然是小米收入來源的絕對主力，否則“賣硬件賺軟件甚至賺生態(tài)的錢”都只是“故事”。

小米一直對外稱是互聯(lián)網(wǎng)公司，但市場對其估值更多則是硬件企業(yè)，小米也依然靠非常辛苦地賣手機(jī)賺錢。而其“主打性價比”的標(biāo)簽，對利潤空間也形成掣肘。且自小米上市以來，機(jī)構(gòu)多是以手機(jī)硬件制造商來對其進(jìn)行估值，手機(jī)出貨量直接影響買入和賣出評級。

當(dāng)下的小米，外有蘋果，內(nèi)有榮耀擠壓，而除了自身競爭格局不佳之外，智能手機(jī)整體大環(huán)境也較為一般，紅海之下缺乏想象力。業(yè)界普遍認(rèn)知，2017年時智能手機(jī)出貨量已經(jīng)達(dá)到巔峰值，未來出貨量增長乏力將成為常態(tài)。

“小米股價大跌，表現(xiàn)出了投資人對手機(jī)市占率下滑的擔(dān)憂，而且擔(dān)心這種下滑在第四季度是否能得到改善還是未知。預(yù)期的全年2億臺手機(jī)的目標(biāo)可能達(dá)不到了。現(xiàn)在最大的問題就是榮耀帶來的不確定性，這個要等到年底看看榮耀的后勁怎么樣了。”專注于物聯(lián)網(wǎng)平臺和硬件研發(fā)的財經(jīng)博主@小米首席粉特斯拉對《紅周刊》表示。

小米造車在安全性不占優(yōu)勢

長期發(fā)展受困于蘋果壓制

小米以什么方式應(yīng)對智能手機(jī)見頂之態(tài)呢？“造車”被市場解讀為應(yīng)對的舉措。

從今年3月份小米宣布進(jìn)軍智能電動車領(lǐng)域后，關(guān)于小米造車的新聞就不斷被刷屏。三季報顯示，小米智能電動汽車團(tuán)隊成員超過500人，財報也再次重申，小米汽車預(yù)計2024年上半年正式量產(chǎn)。雷軍也喊出“所有積累的戰(zhàn)績和聲譽(yù)，為小米汽車而戰(zhàn)”。

不可否認(rèn)，智能電動車是當(dāng)下最大的風(fēng)口之一，錯失這個市場的機(jī)會成本很大。

一直以來，不僅僅是蘋果、小米這類手機(jī)廠商熱衷于造車，不少車企也對造手機(jī)感興趣，如吉利宣稱進(jìn)軍手機(jī)行業(yè)，特斯拉造手機(jī)的消息也鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)。

“手機(jī)和智能汽車的關(guān)聯(lián)性很強(qiáng)，兩者才會相互跨界，未來很可能汽車就是一個移動的‘手機(jī)’。”小米長期跟蹤研究者、財經(jīng)博主@糧廠研究員Will對記者表示。在他看來，小米選擇造車并不奇怪。而且小米的優(yōu)勢在于軟硬結(jié)合，而外界分析的其零售渠道也可以順理成章地類比傳統(tǒng)汽車4S店、月活超5億的用戶可以構(gòu)成小米汽車未來的潛在購買力也是有道理的。

但就小米而言，其造車面臨的困難也是真實存在的?！笆紫?，造車的工藝非常復(fù)雜，投入也很大，從硬件的角度看，手機(jī)到汽車，難度是需要‘升級’的。其次，小米在無人駕駛等領(lǐng)域并不具備技術(shù)優(yōu)勢。雖然小米可以通過投資來進(jìn)行資源整合，但如何將資源內(nèi)化為自己的技術(shù)，也充滿挑戰(zhàn)。第三，造車將會對人員及各種資源造成極大的消耗，這是否會影響集中精力做好現(xiàn)有主業(yè)，也是值得思考的。”@糧廠研究員Will對記者表示。

順著這個思路，記者發(fā)現(xiàn)單就供應(yīng)鏈來說汽車就比手機(jī)復(fù)雜得多得多。比如蘋果的供應(yīng)商數(shù)量大概在700-800家之間，核心供應(yīng)商的數(shù)量200家左右。而傳統(tǒng)燃油車零部件的數(shù)量達(dá)到3萬左右，其量級是智能手機(jī)的百倍，這也是汽車供應(yīng)鏈復(fù)雜度比較高的原因之一。

而在汽車領(lǐng)域的專業(yè)人士看，智能電動汽車也不改變其作為汽車的本質(zhì)，對于汽車來說安全性、可靠性依然是最重要的。乘聯(lián)會秘書長崔東樹對《紅周刊》表示。“與美國的特斯拉，中國的比亞迪等整車企業(yè)相比，新能源車更需要的是體系化的能力，小米在這方面并未體現(xiàn)出特別強(qiáng)的優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)技術(shù)亮點并不突出，核心技術(shù)能力的缺失，讓消費者比較擔(dān)心小米造車是否具備發(fā)展?jié)摿?。從安全、可靠性來說小米并不具備優(yōu)勢?！?/p>

而當(dāng)下智能電動汽車領(lǐng)域也是名副其實的紅海，市場中主要有四大主流派系，即造車新勢力、智能手機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)巨頭和傳統(tǒng)車企。最新消息，蘋果將在2025年推出完全自主的汽車，而摩根士丹利的觀點是，蘋果進(jìn)入自動駕駛可能對其他大部分只能電動車都會產(chǎn)生負(fù)面影響。

可見，除了和傳統(tǒng)車企比安全和可靠性的優(yōu)勢不足外，小米在汽車軟件上也被蘋果壓制。因為蘋果在軟件和生態(tài)方面都取得了成功，而小米當(dāng)下還在苦于如何保住被侵蝕的手機(jī)銷售市場。

科技屬性不足 燒錢造車

未來能否贏得市場仍是未知

由于缺少整車平臺設(shè)計制造能力及自動駕駛相關(guān)汽車技術(shù)積累，當(dāng)前的造車新勢力，像蔚來、小鵬等，均采用了類似蘋果手機(jī)制造的代工模式。這樣的方式，一方面可以借助傳統(tǒng)車廠強(qiáng)大的汽車制造能力，快速實現(xiàn)車輛的量產(chǎn)；另一方面還可在三電系統(tǒng)、自動駕駛等領(lǐng)域采用或自研投入，或與第三方供應(yīng)商合作等方式，增加對關(guān)鍵部件或能力的掌控。

小米也是相似的思路。在宣布造車前，小米系資本已布局智能汽車領(lǐng)域。據(jù)不完全統(tǒng)計，截至2021年9月底，小米在智能汽車領(lǐng)域投資布局的企業(yè)合計62家，其中智能駕駛17家，智能電動13家，智能座艙6家，有22家企業(yè)是2021年新增投資。大力投資雖是一種布局方式，不過，也恰恰暴露了小米的科技短板。

談及科技DNA，小米飽受詬病。在外界看來，小米不是靠做出創(chuàng)新性的技術(shù)引領(lǐng)世界從而獲得市場的，而是靠模仿和跟隨、主打性價比而獲得市場的，因此不看好企業(yè)的能力。比如，目前小米的主芯片的自研能力較弱，雖然小米在2017年推出過自研的澎湃S1處理器，但是后續(xù)面臨困難，并沒有持續(xù)推出新的產(chǎn)品。而反觀智能手機(jī)發(fā)展史，外觀和供應(yīng)鏈都極易被模仿借鑒。相比之下，蘋果的利潤之所以超過所有競爭對手總和，核心就在于自研A系列芯片、iOS系統(tǒng)，并打造應(yīng)用生態(tài)和高端品牌。

對于小米是否具有科技DNA這個問題，野村綜研TMT行業(yè)資深專家蔡建軍對《紅周刊》表示：“一家成功的科技公司，本身不應(yīng)該只關(guān)注其技術(shù)本身，而要強(qiáng)調(diào)技術(shù)運用和業(yè)務(wù)的融合，小米能夠在手機(jī)市場殺出重圍，產(chǎn)品做到極致，背后離不開技術(shù)和科技的支撐。但是如果要說硬核科技、核心科技，目前小米確實沒有突破，手機(jī)和終端的硬核科技無非是操作系統(tǒng)、芯片、傳感等卡脖子技術(shù)，這些小米有探索，未突破。相反，華為做得很好。所以，如果用硬核科技來評判，那么小米缺少科技基因。所以，要回答這個問題，還得要回歸問題本身?！?/p>

在造車市場內(nèi)卷，且公司自身缺少技術(shù)優(yōu)勢下，起步較晚的小米選擇大力燒錢追趕。三季報中，公司強(qiáng)調(diào)當(dāng)前有足夠的現(xiàn)金和現(xiàn)金流來支持公司造車業(yè)務(wù)，小米汽車未考慮單獨上市融資。

眾所周知，造車是一項極其燒錢的事業(yè)。以“老大哥”特斯拉為例，公司于2020年實現(xiàn)全年盈利，是成立17年來的首次盈利。但讓其盈利的不是賣車而是通過向其他車企出售碳排放額度獲得收益。另外，特斯拉歷年研發(fā)強(qiáng)度基本在10%以上，遠(yuǎn)超傳統(tǒng)車企5%的平均水平。

相比之下，小米有多少錢可以燒，又能做出多大的研發(fā)成果，值得深思。

財報顯示，2021年9月30日及2021年6月30日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為326億元及319億元。截至2020年底，小米賬上現(xiàn)金余額約1080億人民幣。小米造車初期預(yù)計投入的100億元及未來10年的100億美元，小米辛苦賺取的現(xiàn)金流，究竟能否支撐公司在智能電動車占有一席之地以及對整體發(fā)展經(jīng)營造成怎樣的影響，尚需打個問號。至少在2024年之前，汽車業(yè)務(wù)對小米來說是高投入零創(chuàng)收，同時還要面對其他造車企業(yè)的激烈競爭。

而前期因為造車的需要，高薪挖人、投資的支出在沒有創(chuàng)收之前，都會計入公司的管理和研發(fā)費用當(dāng)中。三季報可以看出，小米的管理和研發(fā)費用已經(jīng)在持續(xù)飆漲，這個季度公司收入增速不到10%的情況下，研發(fā)費用增長40%，管理費用增長50%。

小米深陷估值博弈之爭

第二增長曲線造車或不如深耕智能家居

回到資本市場，面對小米今年40%的市值縮水，投資者和研究機(jī)構(gòu)的分歧很大。

在3月份小米發(fā)布造車的消息后，市場并沒有對小米的造車預(yù)期進(jìn)行估值，股價依然是跌跌不休。本周小米發(fā)布三季報后，有的機(jī)構(gòu)調(diào)低評級有的機(jī)構(gòu)調(diào)高評級。采訪中，有投資者對記者直言“小米跌得太慘了”，并表示不愿意多說且不關(guān)注這家公司，“已經(jīng)頭破血流了，不說也罷！”

對于小米仍持續(xù)關(guān)注的投資人表示，小米底蘊(yùn)確實不足，但底蘊(yùn)只能靠時間來積累，時間夠了小米也可以靠生態(tài)賺錢。“小米和聯(lián)想還是有區(qū)別的，聯(lián)想因為歷史原因一直沒重視研發(fā)。但雷軍畢竟是研發(fā)出身，不會不重視研發(fā)。但小米前五年主要是重視軟件研發(fā)輕視了硬件研發(fā)，以為掌握了互聯(lián)網(wǎng)大法就瞧不起制造業(yè)，所以犯了錯誤，但現(xiàn)在正在轉(zhuǎn)變。”財經(jīng)博主@小米首席粉特斯拉對《紅周刊》表示。

但如前文提到的，小米看財報就是手機(jī)銷售的硬件企業(yè)，所以無論是市場還是研究機(jī)構(gòu)都是據(jù)此進(jìn)行的估值。

對互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)模式有深入研究的投資者原煒對《紅周刊》表示，“小米的榜樣好市多超市就走的性價比、好貨不貴路線，也是很成功的企業(yè)。所以在我看來小米未來的發(fā)力方向也不一定非要往高利潤空間方向走。但需要好好打造生態(tài)系統(tǒng)，在核心技術(shù)創(chuàng)新上取得突破?！痹谒磥?，小米的第二增長曲線應(yīng)該來自智能家居或電動汽車，由于在電動車領(lǐng)域沒有先發(fā)優(yōu)勢，缺乏核心技術(shù)，加之競爭激烈，小米想要脫穎而出是很困難的。相對而言，可能還是在智能家居領(lǐng)域更具優(yōu)勢，在這個領(lǐng)域深耕更容易取得成功，成為第二曲線的可能性更大。

三季報顯示，小米AIoT與生活消費產(chǎn)品在營收中的占比已達(dá)到26.82%，是僅次于智能手機(jī)的第二大業(yè)務(wù)。2016年至2020年，小米IoT與生活消費產(chǎn)品收入CAGR達(dá)到53%。公司IoT平臺已連接設(shè)備數(shù)（不含智能手機(jī)及筆記本電腦）達(dá)4億臺，同比及環(huán)比分別增長33.1%及6.8%；米家APP月活躍用戶數(shù)增至5990萬，同比增長39.0%，環(huán)比增長6.0%；人工智能助理“小愛同學(xué)”月活躍用戶數(shù)首度超過1億，同比增長34.1%，環(huán)比增長3%?！?020中國智能家居生態(tài)發(fā)展白皮書》顯示，2019年底中國已成為全球最大的物聯(lián)網(wǎng)市場，全球15億臺蜂窩網(wǎng)絡(luò)連接設(shè)備中9.6億臺來自中國，占比64%，中國將成為全球最大的智能家居市場消費國。

或許是當(dāng)局者迷旁觀者清。從當(dāng)下投入和對外宣傳看，小米儼然把造車當(dāng)成公司的第二增長曲線在打造。主營業(yè)務(wù)乏力，而小米能否靠造車成功突圍也只有時間才能給出答案。

原標(biāo)題：小米“百億級”投入“燒錢”造車，4年零創(chuàng)收的“造車夢”或難實現(xiàn)！投資者“用腳投票”，股價大幅縮水

（本文已刊發(fā)于11月27日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

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