作者｜黃青春

穿越2021，嗶哩嗶哩（簡稱B站，下同）交出一份“喜憂參半”的財報。

3月3日晚，B站公布了2021年全年以及第四季度未經(jīng)審計的的財務(wù)報告。2021財年B站總營收達193.8億元人民幣，同比增長 62%；Q4 營收57.8億元，同比增長 51%；Q4 月活用戶同比增長 35%，達2.72億。不過，2021財年凈虧損68億元，同比擴大119%；其中，Q4 凈虧損 20.958 億元，同比擴大148%。

一句話概括：雖然B站 Q4 營收及用戶數(shù)據(jù)穩(wěn)健增長，但其虧損幅度仍在擴大，市場對其估值邏輯和悲觀情緒也進一步加深——受此影響，B站美股周四收盤時股價下跌7.89%，報27.78美元，續(xù)創(chuàng)年內(nèi)新低。

B站“恰飯”潛力幾何？

具體到業(yè)務(wù)上，B站營收結(jié)構(gòu)正在重新洗牌。

以近兩年B站的營收構(gòu)成變化來看，增值服務(wù)（直播及大會員等業(yè)務(wù)）已然成為支撐其營收的第一大來源——2021Q4季度，B站增值服務(wù)業(yè)務(wù)收入同比增長52%達18.9億元，占比32.8%，處于穩(wěn)定增長態(tài)勢。

這背后是年輕一代消費能力的崛起，他們的消費觀念、偏好與方式重塑了消費行為的走向與模式。比如，購買會員正成為年輕人群的消費習(xí)慣，他們?yōu)榕d趣買單，注重個性化服務(wù)，甚至將付費服務(wù)當(dāng)做一種生活方式。尤其“00后”自出生就生活在會員經(jīng)濟時代，他們早已習(xí)慣通過會員去追綜藝、看動畫，為內(nèi)容付費意愿強烈。

不過，視頻平臺要搭建自己的會員經(jīng)濟生態(tài)，一個非常重要的指標(biāo)就是付費用戶對內(nèi)容、服務(wù)的滿意度。只有平臺能夠持續(xù)生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，用戶才會心甘情愿為你的服務(wù)付費。畢竟，時代豐富了人們的娛樂方式，但也讓消費者變得越來越挑剔——如今要讓大多數(shù)人滿意并不是一件容易的事情，因為他們的消費需求變得越來越多元化，這倒逼平臺圍繞服務(wù)/產(chǎn)品最核心功能需求點去做會員體系。

比如優(yōu)愛騰等平臺的會員可以比其他人更早看到內(nèi)容、會員可以跳過廣告直接看內(nèi)容、會員可以有權(quán)限看更多獨家/優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，甚至是體驗更好的音效、畫質(zhì)等——這都是滿足內(nèi)容服務(wù)的多樣化需求，緊密圍繞用戶核心需求去打造的功能，本質(zhì)上是平臺對商業(yè)化的渴求。

反觀B站則“佛系”許多，在采買番劇及視頻投入后，既沒有對視頻內(nèi)容的貼片廣告植入，也未將會員權(quán)益設(shè)置的過于強勢，無論是否充值B站大會員，用戶的使用體驗基本不受影響，如果你沒有發(fā)彈幕和評論的訴求，甚至都不用去答題注冊賬號。

不僅如此，B站上無論移動游戲、直播打賞、大會員還是“充電計劃”（向UP主打賞）既無明顯的附加權(quán)益誘導(dǎo)也不會因此產(chǎn)生明顯的差異化體驗。這樣的做法當(dāng)然對用戶充滿了友善度，但問題在于對一家公司而言，這明顯是對自身會員經(jīng)濟及體系開拓的懈怠，一旦用戶增長停滯，B站想依靠自身生態(tài)的會員權(quán)益去深耕存量用戶，則要比類似優(yōu)愛騰這樣的平臺困難的多。

其次，廣告依然是2021Q4增長勢頭較猛的業(yè)務(wù)，同比增長120%至15.9億元；即便將時間跨度拉至2021全年，B站廣告營收依舊保持145%的同比增速。要知道，2021下半年廣告行業(yè)哀鴻遍野，B站的逆勢增長，頗讓人意外。

以騰訊、百度、愛奇藝為代表的巨頭受大環(huán)境（市場廣告需求疲弱）影響，去年廣告業(yè)務(wù)皆增長低迷。深層次原因在于，一方面，監(jiān)管正逐步加大對互聯(lián)網(wǎng)廣告的整治力度，教育、游戲、地產(chǎn)、旅游等廣告主所在行業(yè)下半年以來受外界影響持續(xù)震蕩；另一方面，互聯(lián)網(wǎng)公司廣告業(yè)務(wù)疲軟也反映出國內(nèi)消費疲軟，國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，中國8月社會消費品零售總額同比增長2.5%，前值為8.5%，增速出現(xiàn)較大幅度放緩。

而且，QuestMobile《2021中國移動互聯(lián)網(wǎng)秋季大報告報告》顯示，三季度中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場增速明顯放緩。環(huán)比甚至出現(xiàn)下降，從二季度的1596.1億元下降到三季度的1582.0億元。同比增速也由二季度的19.6%下降到三季度的9.5%。

當(dāng)然，B站廣告業(yè)務(wù)的逆勢增長，既源于其廣告業(yè)務(wù)基數(shù)小增長便很容易帶來類似翻番的亮眼成績；也源于近年來B站的內(nèi)容生態(tài)及品牌正被廣告主們所認(rèn)可。尤其作為“Z+世代”高度聚集的社區(qū)之一，B站的破圈也讓越來越多的品牌廣告主意識到其對年輕群體的品牌觸達能力，不管是UGC、PGC內(nèi)容、還是二創(chuàng)視頻內(nèi)容都能為品牌拓展新的營銷場景。得益于此，游戲、電商、3C產(chǎn)品、食品飲料以及汽車已然成為貢獻最多的前五大廣告主行業(yè)。

但也要注意到，相較于其他平臺，B站的APP開屏廣告、Banner廣告、大型活動定制及UP主植入廣告增長前景其實非常有限，只要B站依舊不做視頻貼片廣告，廣告營收始終難以再跨一個臺階。畢竟，放眼優(yōu)愛騰、甚至抖音、快手無一例外都要靠廣告撐營收，一個承諾不添加貼片廣告的視頻網(wǎng)站如何做大廣告業(yè)務(wù)？

另外，市場擔(dān)憂的點在于，B站移動游戲業(yè)務(wù)營收增速放緩，且游戲收入占比在進一步降低，等于過去的支柱業(yè)務(wù)如今反倒在“拖后腿”——2021Q4季度B站移動游戲的營收為12.954億元，同比增長僅15%。

對此，B站表示，在加強現(xiàn)有國內(nèi)游戲運營的同時，B站正專注于自主游戲研發(fā)和海外游戲的發(fā)行。目前，B站已經(jīng)獲得5款新游戲的版號，未來會陸續(xù)在國內(nèi)上線。在海外市場，還有13款游戲?qū)从媱澰诮衲臧l(fā)行。

問題是，B站對代理游戲過度依賴，至今仍在吃《命運/冠位指定（Fate/Grand Order）》《公主連結(jié)》《碧藍航線》的老本，卻遲遲未找到下一個爆款。而這三款游戲已處于生命周期末期，人氣下滑嚴(yán)重，所以B站游戲收入大盤自然表現(xiàn)的“萎靡不振”。

B站也在游戲上也砸了不少錢，但產(chǎn)能一直起的慢。雖然B站2021年8月推出的16款游戲中，獨代國風(fēng)游戲《暖雪》在中國和全球市場發(fā)行后口碑尚可。再勉強將高機動性橫版射擊游戲《碳酸危機》、武俠RPG《大江湖之蒼龍與白鳥》算上，其他真的就像水滴落入了大海，并未在市場掀起什么波瀾。

“即便B站在渠道與宣發(fā)上積累了一些基礎(chǔ)，但游戲終究是產(chǎn)品邏輯，去年《機動戰(zhàn)姬》投放力度也不小，但明眼人都知道那游戲不行。說直白點，質(zhì)量不行，宣發(fā)再厲害也救不回來。”一位資深游戲玩家對虎嗅表示。

事實上，B站的自研能力至今尚未完全得到市場驗證，如果拿已有代表作的游戲廠商類比的話——B站與莉莉絲、疊紙等新銳廠商尚有差距，比如B站力推的《機動戰(zhàn)姬》（該游戲是由B站持股70%的上海哆祈哆祈網(wǎng)開發(fā)的一款二次元游戲）就是最好的例證，至于與米哈游這樣的新貴比，差距在《原神》上體現(xiàn)的淋漓盡致，更遑論騰訊、網(wǎng)易這樣在游戲行業(yè)茍了十幾年的老牌霸主。

最后，則要說回B站的電商業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)，Q4 營收為10.033億元，同比增長35%。雖說電商一度被大家認(rèn)為是繼廣告、游戲之后B站又一發(fā)力的新藍海，但B站這兩年也在大力提高直播內(nèi)容在社區(qū)的滲透率，結(jié)果如何大家有目共睹。

一個核心問題是在社區(qū)電商幾乎已被證偽的敘事邏輯中，縱使B站想直播帶貨，但其抓眼球的產(chǎn)品無非囿于游戲，二次元，卡牌等品類，始終難以在全品類規(guī)模上有所突破，絕大多數(shù)交易行為依舊在第三方平臺完成。

況且，B站與抖音、快手有著完全不同的產(chǎn)品形態(tài)，三者在社區(qū)氛圍及產(chǎn)品調(diào)性上差異巨大。目前，B站更多電商敘事只能是電商廣告的跳轉(zhuǎn)成交，從B站當(dāng)下的流量分配機制及運營能力看，其對于電商業(yè)務(wù)的商業(yè)模式探索并不會太縱深。

再撐兩年，盈虧平衡？

從財報數(shù)據(jù)看，B站與“優(yōu)愛騰”一樣，依然處于虧損階段，甚至是虧損擴大的狀態(tài)，畫的依舊是那張“燒錢換增長、戰(zhàn)略虧損換未來” 的偉大藍圖。

然而，在當(dāng)下中概股低迷，各家股價劇烈震蕩的大環(huán)境下，市場對于中概股的投資和估值邏輯已悄然發(fā)生了變化，資本已然沒有耐心再去聽“燒錢換增長、戰(zhàn)略虧損換未來”的故事，轉(zhuǎn)而更關(guān)注平臺到底何時能夠扭虧為盈、實現(xiàn)盈利。

先是兩天前（3月1日）愛奇藝在2021Q4及2021全年財報發(fā)布后管理層給出盈利的時間表——愛奇藝CEO龔宇在本季財報中表示，2022年一季度有望進一步減虧，全年盡早實現(xiàn)non-GAAP運營層面盈虧平衡。

這一次，B站也給出了實現(xiàn)盈利的明確時間預(yù)期——B站CFO樊欣表示，“2022年，我們有信心在保持用戶健康增長的前提下，通過提升單個MAU的變現(xiàn)率和控制運營費用，在2022年實現(xiàn)全年non-GAAP運營虧損率同比收窄，中期目標(biāo)是在2024年實現(xiàn)non GAAP盈虧平衡。”

與此同時，樊欣還詳細解釋了如何實現(xiàn)盈虧平衡。比如，在保證2023年達成4億用戶目標(biāo)前提下，進一步優(yōu)化營銷費用，使該費用在2022年占收入比例下降；同時，研發(fā)方面更關(guān)注投資回報率，從2023年開始逐年減少研發(fā)費用收入占比。

坦白說，盡管這兩年B站運營的重點向著多元化遷徙，《后浪》《入?！贰断蚕喾辍返拇┩噶σ沧C明B站正穩(wěn)穩(wěn)拿捏住當(dāng)下的年輕群體，但是按照目前B站的恰飯能力與虧損擴大速度來看，要實現(xiàn)兩年后達到盈虧平衡的目標(biāo)，顯然有點過于樂觀。

B站的優(yōu)勢在于兼有平臺的內(nèi)容生產(chǎn)方式，又是少見的具有品牌影響力的內(nèi)容平臺。以優(yōu)愛騰為代表的視頻網(wǎng)站普遍面臨用戶增速放緩的今天，B站仍能在2021Q4拿出35%的MAU增速尤為不易——2021年第四季度B站月活用戶數(shù)（MAU）同比增長35%，達2.72億；移動端月活用戶同比增長35%，達2.52億；日活躍用戶數(shù)（DAU）同比增長34%達7220萬。

不過，B站用戶數(shù)據(jù)增長是在虧損持續(xù)擴大基礎(chǔ)上換來的，且 Q4 凈虧損高達 20.958 億元，同比擴大148%。這種“偷偷發(fā)育”的代價是高企的運營成本投入，并非一種可持續(xù)的增長方式。而且，從視頻網(wǎng)站的競爭格局來，燒錢換用戶規(guī)模粗放增長的方式性價比正變得越來越低，一來是用戶成本正逐漸增加，二來是很多買量用戶的留存其實并不理想。

況且，在對內(nèi)容和用戶的爭奪上，以抖音、快手為代表的短視頻平臺正通過不斷掠奪網(wǎng)友上網(wǎng)時長進而限制B站（中、長視頻）用戶時長的增長。以B站和快手為例，B站2021Q4 用戶日均使用時長82分鐘，但快手2021Q3用戶日均使用時長119.1分鐘，足足比B站用戶日均使用時長多了31分鐘。

另一方面，隨著B站用戶激增、人群泛化，勢必要去吸引各個年齡段的用戶，也就是所謂的“破圈”，屆時B站社區(qū)無可避免會出現(xiàn)比現(xiàn)在更為嚴(yán)重的用戶群體泛化現(xiàn)象，而這無疑將改變甚至破壞原有的社區(qū)文化。

其次，“優(yōu)愛騰”長期成本投入導(dǎo)致持續(xù)虧損的商業(yè)模式正面臨資本市場的重新審視，且其增長困境及內(nèi)容同質(zhì)化的問題正日漸凸顯。

B站作為視頻平臺，在內(nèi)容出圈的過程勢必會入侵到長、短視頻的領(lǐng)地，雖然得益于PUGV（專業(yè)用戶創(chuàng)作視頻）對內(nèi)容生態(tài)的反哺，B站“大會員”數(shù)量同比增長39％達2010萬；Q4 月均付費用戶增長至2450萬，同比增長37%；但另一方面，B站UGC生態(tài)大量二創(chuàng)內(nèi)容存在的版權(quán)隱患會引發(fā)更大的問題。

而且，B站的成本結(jié)構(gòu)中收入分成、內(nèi)容成本、帶寬及服務(wù)器都在節(jié)節(jié)攀高。如今，隨著B站月均活躍UP主數(shù)量同比增長58% 至304萬，導(dǎo)致B站的收入分成陡然上升——2021Q4季度的平臺收入分成成本高達人民幣24.285億元（3.811億美元），較 2020 年同期增長 91%。

除此之外，隨著用戶規(guī)模的擴大，B站向直播主和內(nèi)容創(chuàng)作者支付的收入分成大幅增加外，其花費在應(yīng)用推廣和品牌渠道上的費用也在持續(xù)攀升——財報顯示，B站2021Q4 的銷售和營銷開支同比增加73%，達17.616億元；2021全年的銷售和營銷開支同比增加66%，達58億元。

此前，虎嗅作者Eastland曾撰文指出，B站未來賺錢的邏輯有兩層，“一是市場費用的杠桿效應(yīng)，市場費用每增加1元錢，能推動營收增加3、4元錢；二是營收“雙擊”（MAU及人均貢獻雙雙增長），本就低于長視頻網(wǎng)站的內(nèi)容成本，占營收的比例會越來越低。”

目前看，顯然B站的運營能力及市場費用杠桿效應(yīng)難以持續(xù)保持在1:3/1:4這樣高效的ROI，不過B站在營收“雙擊”上還是有巨大潛力可供開發(fā)的——既然愛奇藝有信心年內(nèi)實現(xiàn)盈虧平衡，那么B站分成成本在較之愛奇藝有成本優(yōu)勢前提下（以2020年為例，B站分成、內(nèi)容成本合計62.4億，占營收52%；愛奇藝內(nèi)容成本209億，相當(dāng)于占營收70%），只要平衡好創(chuàng)作者變現(xiàn)激勵與營業(yè)成本的關(guān)系，并大幅提升降本增效、優(yōu)化組織架構(gòu)、運營效率能力，便能極大扭轉(zhuǎn)“增收不增利”的局面。

不過，B站想要在兩年內(nèi)達到盈虧平衡，目前其商業(yè)化進程顯然太慢了。

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